02.0215:39
关注
转自：市场资讯
导读
2月FOMC会议加息25BP基本符合市场预期，但是美联储偏鸽表态略超市场预期，虽然未就后续加息路径给出明确前瞻性指引，但对通胀缓和、终端利率可能比之前预测更低等的提及以及对冲击通胀因素的表述弱化，整体表态边际偏鸽。在通胀下行和浅衰退预期下，我们认为3月份最后一次加息仍是大概率事件。美债利率整体将在3.0%-3.5%之间震荡下行，人民币汇率升值是大趋势。
加息节奏进一步放缓，美联储对经济基本面仍乐观。美联储2月FOMC会议宣布加息25BP，基本符合市场预期。一方面，2022年12月美国CPI通胀达到6.5%，美国通胀正在加速回落；另一方面，美国2022年12月美国非制造业落入荣枯线以下，经济悲观预期进一步发酵，从而本次加息25BP已基本是市场一致预期。但是美联储对美国经济基本面仍然乐观，认为软着陆的可能性很大。
美联储未对加息终端利率给出明确指引，但是本次表态相对偏鸽，我们判断3月份最后一次加息是大概率事件。鲍威尔未在发言中给出明确的前瞻性指引，而是正反两方面均有提及，但是总体看来，FOMC会议声明和鲍威尔的发言在边际上更加鸽派，一是第一次提起“通胀有所缓和”，二是对于导致通胀的俄乌冲突、疫情、食品和能源价格上涨等因素，均弱化或不提及，反映对通胀的下行更加乐观；三是鲍威尔提及3月份更新加息路径后存在终端利率比12月份更低的可能性。与美联储预测不同的是，我们认为美国陷入浅衰退的可能性较高，时间窗口在二季度后期，叠加通胀下行趋势，后续加息一次25BP后停止加息的概率较大，即我们判断基准情形下，终端利率在4.9%左右；但不排除通胀粘性超预期，5月份继续加息25BP的可能性。整体而言，在通胀下行和浅衰退预期下，我们认为3月份最后一次加息仍是大概率事件。
美国股债市场对联储偏鸽表态再定价，出现普涨。美联储2月FOMC会议声明发布后，由于其传递信息有限，美国股债市场略有波动；但鲍威尔发言后，股票市场明显上涨，债市长端利率明显下跌。从股债市场反应来看，市场对美联储的解读更偏向于乐观。
美债长端利率全年在3.0%-3.5%之间震荡下行，加息放缓直至停止和衰退交易占主导。衰退预期发酵，同时美国通胀后续整体回落态势基本确定，通胀预期会随实际通胀下行而下行，因而美债长端利率整体将呈现下行趋势，但会受到债务扩容、美联储减持、外部抛售三重供给压力冲击，波动较大，预计全年在3.0%-3.5%左右震荡下行。
美元指数全年大概率整体下行，人民币升值是大趋势。美国衰退预期主导美元走势，后续美联储加息幅度降低，衰退和加息停止双重作用下，美债收益率将会走整体下行的趋势，对美元指数的支撑也进一步走弱，同时欧元区经济在暖冬到来下表现强于预期，对美元指数形成一定压降。全年来看，人民币依然是升值的大趋势，预计二季度之后中美基本面的反转将会开启人民币的趋势性升值。
风险提示：美国通胀粘性可能超预期，导致加息时间和幅度超预期；美国经济下行不及预期，美元仍有支撑，导致人民币升值缓慢或震荡。
北京时间2月2日，美联储发布2月份FOMC声明，决定提高联邦基金目标利率范围25BP至4.5%-4.75%，缩表行动继续按此前计划执行，基本符合市场预期，但是美联储的偏鸽表态略超市场预期。虽然美联储未就未来加息路径给出明确的前瞻性指引，但是其提及“通胀有所缓和”、对俄乌冲突、疫情、食品和能源价格上涨表述弱化、以及3月份更新加息路径后终端利率可能比12月份预测的低，让市场整体偏向乐观，基准情形下，我们判断3月份加1次25BP后停止加息的可能性很高；但不排除通胀粘性超预期，5月份继续加息25BP。整体而言，在通胀下行和浅衰退预期下，我们认为3月份最后一次加息仍是大概率事件。美债收益率大概率整体下行，人民币汇率升值是大趋势。
1、加息节奏进一步放缓，美联储对经济基本面仍乐观
美联储2月FOMC会议宣布加息25BP，基本符合市场预期。一方面，2022年12月美国CPI通胀达到6.5%，相较于6月的9.1%的高点已经明显回落，同时数据显示美国通胀正在加速回落；另一方面，美国2022年12月美国非制造业PMI、非制造业订单PMI、非制造业就业PMI均落入荣枯线以下，2023年1月份制造业PMI继续下探，降至到47.4%，经济悲观预期进一步发酵。因而对于2月美联储加息幅度的预期不断下降，截至加息之前，联邦基金利率期货市场反映本次会议加息25BP的预期达到99.4%左右，剩余0.6%预期利率保持不变。因而本次加息25BP基本符合市场预期。
美联储对美国经济基本面仍然乐观，认为软着陆的可能性很大。美联储在其FOMC会议声明和鲍威尔讲话中，均透露出对经济的相对乐观。一是其认为支出和生产温和增长，就业增长强劲，失业率保持在低位；二是对于俄乌战争影响的表述弱化，同时删除了“大流行、食品和能源价格上涨以及更广泛的价格压力”相关表述，显示对经济冲击的因素均在相对减轻；三是鲍威尔提到通胀可以回落到2%，而不会出现严重的经济衰退，仍然认为美国经济可以实现软着陆，经济增长将继续保持温和。
2、加息终端利率可能不及预期，3月份大概率最后一次加息
美联储未对加息终端利率给出明确指引，正反表态均有涉及。鲍威尔未在发言中给出明确的前瞻性指引，而是在正反两方面均有提及，一方面其提及政策制定者不认为现在是停止加息的时候，在讨论停止加息之前会再加息几次，反通胀进程处于早期阶段，当前还没有达到足够严格的政策立场，预计不会在2023年内降息，这可被视为相对偏鹰派的表态；但另一方面，其也提及过去3个月的通胀数据显示，通胀放缓是可喜的，美联储没有动力也不想过度收紧利率，还没有就终端利率作出决定，需要在3月份FOMC会议上更新加息路径评估，3月加息点阵图可能高于12月，也可能更低，具体取决于数据，其中对加息的相对松动的表态，被市场视为偏鸽派的表态。
但是总体看来，FOMC会议声明和鲍威尔的发言在边际上更加鸽派。一是第一次在会议声明中提到“通胀有所缓和”，体现出对于当前通胀下行趋势的认可，同时将之前使用的“加息节奏”改为“加息幅度”，一定程度有所弱化；二是对于导致通胀的俄乌冲突、疫情、食品和能源价格上涨等因素，均弱化或不提及，反映对通胀的下行更加乐观；三是鲍威尔虽然表示要继续加息，但是也开了3月份更新加息路径后终端利率比12月份更低的口子，虽然没有明确表态，而是说视数据而定，但是其在边际上已经考虑提前结束加息的可能性。
我们认为3月份美联储可能继续加息25BP，随后结束加息的可能性较高。一方面我们认为后续美国通胀下行的趋势基本确定，基准情形下，我们判断到年中CPI下降至3%左右，进一步加息的必要性下降；另一方面我们判断美国进入浅衰退的可能性很高，时间窗口大概率在二季度后期，美国2022年12月非制造业PMI、非制造业订单PMI、非制造业就业PMI均从荣枯线以上落入荣枯线以下，显示前期美联储激进加息对经济影响的链条“房地产-资本开支-商品消费-服务消费-全面经济压制”已经来到对经济全面影响的最后一环，服务业的放缓将会加快劳动力市场后续的降温速度，美国的核心GDP也在持续回落，衰退渐行渐近，但是整体来看，幅度不会很大，浅衰退的概率较大，但是时间窗口可能较快，在二季度后期。因而我们结合当前通胀水平和美联储表态，判断3月份仍会继续加息25BP，但是5月份加息面临波动，基准情况下，即通胀进一步下行叠加衰退逐渐到来，5月份可能不再加息，加息终端利率大概率在4.9%左右，相较于12月美联储预测的5.1%左右加息终端利率，有一定下修。但是也不排除通胀粘性较大，5月份再加一次25BP的可能性。整体而言，在通胀下行和浅衰退预期下，我们认为3月份最后一次加息仍是大概率事件。
3、美国股债市场对联储偏鸽表态再定价，出现普涨
美国股债市场对美联储的边际偏鸽表态进行定价，美股短期上涨，美债收益率下行。美东时间2月1日14:00，美联储FOMC会议声明发布后，美国股债市场略有波动，会议声明并未传递太多关于后续加息的信息，但是14:30鲍威尔发言后，股票市场明显上涨，债市长端利率明显下跌，截至下午16:00，纳斯达克指数上涨2.1%，美债长端利率下行9BP，即将触及3.4%的低位。从股债市场反应来看，市场对美联储的解读更偏向于乐观。
4、美债长端利率仍将定价衰退交易，整体趋于下行
美债长端利率全年在3.0%-3.5%之间震荡下行，加息放缓直至停止和衰退交易占主导。10年期和2年期美债利率持续倒挂、信用利差抬升等，指向美国衰退预期，同时美国通胀后续整体回落态势基本确定，通胀预期会随实际通胀下行而下行，因而美债长端利率整体将呈现下行趋势，但会受到债务扩容、美联储减持、外部抛售三重供给压力冲击，波动较大，预计全年在3.0%-3.5%左右震荡下行。3%左右将提供美债收益率的支撑位，按照历史可比阶段，GDP在下滑至0附近，联邦基金利率还相对较高的时期是2007年-2008年危机前期，当时的实际利率低点在1.0%附近，但是后续有快速的降息导致实际利率下行；根据（名义利率-实际利率）计算的10年期盈亏平衡通胀来说，2022年11月份以来在2.3%左右波动略有下行，预计实际通胀下行之后，仍会有进一步下行，低点可能在2.0%左右。则综合考虑来看，预计3.0%左右能够提供一定的下限支撑。
5、美元指数整体下行，人民币汇率升值是大趋势
美元指数全年大概率整体下行，预期人民币汇率总体升值。美国衰退预期主导美元走势，后续美联储加息幅度降低，衰退和加息停止双重作用下，美债收益率将会走整体下行的趋势，对美元指数的支撑也进一步走弱。同时美元指数的主要成分是欧元，欧元区经济在暖冬到来下表现强于预期，对美元指数形成一定压降。人民币汇率短期在美元指数下冲下略有升值，从全年来看，人民币依然是升值的大趋势，预计二季度之后中美基本面的反转将会开启人民币的趋势性升值。
6、风险提示
美国通胀粘性可能超预期，导致加息时间和幅度超预期；美国经济下行不及预期，美元仍有支撑，导致人民币升值缓慢或震荡。